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【兴业证券张忆东】驴象之争干扰多空,大选日前有惊无险——美国大选对行情影响之专题研究

张忆东策略世界2019-10-14 10:47:29

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投资要点

未来一个多月,市场对大选的关注度将持续升温,美国大选将成为牵动全球资本市场神经的关键变量。

★历史经验:总统大选对美国股市的影响规律

——大选日前后2个月,总统大选是影响资本市场走势的主要变量:大选日前后两个月的市场表现都低于非大选年,其中,大选日后两个月的年化收益率表现明显强于大选日前两个月。

——胜选的党派影响市场表现:共和党胜选时市场在大选日前有更高收益,而民主党胜选时市场在大选日后表现更佳。

——总统阵营是否改换党派?总统所属党派不发生改换的大选年,市场收益明显高于发生改换的年份。改换意味着更多的不确定性,这正是资本市场担心的。

但是,改换执政党的大选年份市场将在大选日后存在更好的行情机会。

利用美国大选的影响规律,展望下阶段选情及市场反应

——美国总统大选日之前的两个月,都是风险集中释放的阶段,无论是否遭遇“黑天鹅”惊扰,至少短期是逢低布局的绝好时点:大选日前的行情好坏往往对应执政党是否更替,预测准确率较高;大选难分胜负对行情影响偏负面,当选战越是胶着,大选日前2个月市场表现就越弱,但今年改换执政党是小概率。

——本次美国总统大选及其对下阶段美股行情的影响可参考2012年。选情展望:仍有波折,但是,执政党更替的概率不大,而大概率事件或者说比较确定的是选情胶着。在118日大选日之前,美股行情短期将显著受美国总统大选的影响而有波折,但是总体风险可控,可以参考2012年奥巴马对阵罗姆尼的大选冲刺阶段对股市的影响,即9月冲高、10月回落、年底再拉回。

展望:下阶段美国大选及美股走势对香港市场的影响

——中期展望:全球资产配置的钟摆开始摆向新兴市场,港股最受益

——短期展望:10月初至118日的美国大选冲刺阶段,海外市场的波动性将有望提升。类似这种惊扰本质上是政治压力上升而导致海外经济政策的不确定性。香港股市的估值尚处于较低水平,惊扰之后反而是机会。

——港股投资策略:牛市初期,利用震荡逢低布局。

附录:特朗普与希拉里主要政策梳理


正文部分


距离118日大选日越来越近,美国总统大选进入到了最后冲刺阶段。美国总统宝座花落谁家,究竟是希拉里还是特朗普?将决定美国今后4年乃至更长时间内不同的政策走向。进入冲刺阶段的选战不确定因素不断增加,近期两党选举人的民调支持率趋于接近,选举结果的走向愈发模糊,因此,未来一个多月,市场对大选的关注度将持续升温,美国大选将成为牵动全球资本市场神经的关键变量。

本报告的重点,第一,将致力于挖掘1960年以来各期美国总统选举对美国股市的影响的历史经验,并总结和归纳规律;第二,利用美国总统大选的影响规律,结合希拉里和特朗普的竞选情况,展望下阶段美国总统大选的选情和相应的资本市场行情走势;第三,分别假设两位总统候选人当选后对市场的可能影响。

 

一、历史经验:总统大选对美国股市的影响规律

1960年以来14次总统选举期间市场的表现(以标普500指数的年化收益率来),可以得出以下规律性结论:


1.1、大选年的整体市场表现与非选年期间并无明显差别

对美国总统大选年和非选年的标普年化收益率分别剔除最高值和最低值后取得平均,大选年的平均收益率为8.60%,而非选年的平均收益率为8.59%,两者之间并无明显的差别。


1.2、大选日前后2个月,总统大选是影响资本市场走势的主要变量

美国总统大选的全国选民投票在选举年11月份的首星期一后的次日(星期二)举行(2016年是118日),这一天被称为大选日。

美国大选对大选日前后2个月的市场表现造成相当强的扰动,而在此之前对市场的影响很小。比较美国总统大选年和非选年,前面1-8月的平均年化收益率,大选年的为7.10%,非选年的为7.35%,两者相差不大。

大选日前后两个月的市场表现都低于非大选年,其中,大选日后两个月的年化收益率表现明显强于大选日前两个月。大选年9-10月的平均年化收益率为7.74%,低于非大选年9.19%的收益。而临近年末的11-12月期间是美国市场收益较高的阶段,大选年期间平均年化收益为17.04%,差于非选年23.74%的表现。


1.3、胜选的党派影响市场表现,共和党胜选时市场在大选日前有更高收益,而民主党胜选时市场在大选日后表现更佳

1960年至今,美国共经历14次总统选举,其中共和党和民主党各胜选7次,在共和党胜选的年份,大选日前3个月的年化收益率分别为10.86%18.71%13.63%,民主党胜选的年份则分别为8.74%-11.85%17.25%,整体上共和党胜选时表现更好。

而当大选的不确定性释放后,民主党胜选的年份在年内将取得更高的回报,其中,大选日后1个月,民主党胜选时的年化回报率为25.65%,明显高于共和党的17.05%;而11-12月份,在民主党胜选年的年化回报率为19.26%,高于共和党胜选年的18.08%


1.4、总统阵营是否改换党派?换则市场反应负面但大选日后反弹更强

总统所属党派不发生改换的大选年,市场收益明显高于发生改换的年份。过去14次总统选举中共出现7次执政党的改换,改换执政党的年份市场平均收益率仅有3.63%,远低于不改换时的12.68%。总统阵营与否改换党派很大程度上决定了美国政策执行的延续性,改换则意味着更多的不确定性,这正是资本市场担心的。

但是,改换执政党的大选年份市场将在大选日后存在更好的行情机会。大选日后的1个月,随着市场初步消化了改换执政党的不确定性,市场反弹年化收益率为25.66%,高于不改换执政党的17.03%


二、利用美国大选的影响规律,展望下阶段选情及市场反应

整体上来说,美国总统大选日之前的两个月,都是风险集中释放的阶段,无论是否遭遇黑天鹅惊扰,至少短期是逢低布局的绝好时点。而若能根据市场表现,提前准确预测大选的结果,那么,对于中长期进行准确的资产配置和行业精选就很有帮助,从而,能取得更高的收益。


2.1、大选日前的行情好坏往往对应执政党是否更替,预测准确率较高

大选日之前的910月份的市场表现,可以形成对选举结果的关键性参考,特别是如果大选年9-10月期间市场表现不佳,有较大概率出现执政党的更替,反之,大概率是执政党不改换

考察14次总统选举的大选日之前的市场表现,其中,在那些实现执政党更替的大选年中,当年的9-10月期间,剔除最高和最低之后的市场平均年化收益率为负,-5.56%,且仅有2次取得相对非选年的超额收益;而在那些不改换执政党的年份中,有4次取得了高于非选年的收益率(即年化收益率9.19%),且平均年化收益率高达18.35%

大选日之前的行情维持平稳乃至强势的话,那么,股市巨大的财富效应会使人倾向于保持现状,从而,有利于执政党的总统候选人。这也就是为什么今年921日周三美联储决定不加息之后,美联储主席耶伦虽然反复强调美联储货币政策决议中并不受党派政治左右,但大选临近之际,客观上有利于执政党民主党候选人希拉里.克林顿的选情。难免很多人会质疑,毕竟美联储主席耶伦是由由奥巴马任命,并曾克林顿执政期间担任其经济顾问。从逻辑上来看,如果美联储选择在9月份加息,将更有利于在野的共和党的候选人特朗普,因为市场对于9月加息的预期很低,加息很可能会重创股市,从而更多选民不满现状而支持政党更替。


2.2、大选难分胜负对行情影响偏负面,但今年改换执政党是小概率

美国总统大选冲刺阶段的市场表现,与最终胜选者的领先比率呈正向关系。当胜选者的支持率高于败选者的程度越高,大选日前2个月期间内市场的表现就越好;而当选战越是胶着、难分胜负,则大选日前2个月市场表现也就越弱。

具体而言,美国大选的选举人票的最终胜选者领先比率低于30%时,往往反映在大选日之前的冲刺阶段选情比较胶着、胜负难料,对于该阶段的市场行情多数明显偏负面,比如,2012年的奥巴马,2000年的小布什,1976年的卡特以及1960年的肯尼迪1968年的尼克松,等等。特别是2000年小布什在普选票胜率上以47.9%比48.4%不敌戈尔,最终凭借选举人票领先0.93%的极其微弱的优势胜选,当年的大选日前2个月标普指数年化收益率为下跌40%。

今年美国总统大选特朗普会不会像英国脱欧公投那样爆冷成功?也就是成功改换执政党注入白宫?我认为,虽有可能但是概率不大。

  • 首先,特朗普的竞选策略是有效的,当前特朗普与希拉里的民调支持率很接近,截至919日,希拉里与特朗普Real Clear Politics的民调支持率差距已缩小至0.9,势必增加后续大选的变数。特朗普充分利用了移动互联网进行造势,而且充分利用了当前针对诸多社会、经济问题的大众逆反情绪和求新求变的心理,特朗普放弃传统政客一贯的政治正确而成功地塑造了自己作为利益受损阶层代言人的角色。特朗普现象的背后,其实是过去8年全球货币政策过度宽松导致的巨大贫富差距。

  • 其次,互联网时代虽常造就逆袭,但是美国总统大选并非普选直投而是选举人制度,最终靠背后所属相关党派支持的综合实力说话。现阶段美国全国的民调数据的预测力并不强,最多反映的是普选票情况,但是就像2000年小布什在普选票上输了,而在选举人票上赢了,才真正赢了。根据选举人制度,各州都是winner takes all(赢家通吃)全数取得这个州的选举人票数,哪怕最后特朗普赢了全国普选票,但是,也不能保证最后胜利,因为希拉里的优势州都是东西部大州,而特朗普得把摇摆州全拿下来才有希望。

  • 第三,根据1960年以来14次总统大选的经验,竞选预算更高的总统候选人最终摘取胜利果实的概率高达8成。statista的数据显示,截至2016622日,希拉里共募得33490万美元的竞选资金,远超特朗普的6710万美元。

  • 希拉里和特朗普的特点和缺点都很鲜明,输赢的差距都不会太大。暂时希拉里赢面偏大些,但是,仍有变数,此前的邮件门和近期出席“9·11”15周年纪念活动时的健康门都激起民众对其诚信和健康能否胜任总统一职的担忧。


2.3 本次美国总统大选及其对下阶段美股行情的影响可参考2012

本次美国总统大选的选情展望:仍有波折,但是,执政党更替的大概率不大,而大概率事件或者说比较确定的是选情胶着,选举人票的最终胜选者的领先比率不会太高,很可能会低于30%。如此则和2012年奥巴马对阵罗姆尼的大选相似。

下阶段美股行情展望:在118日大选日之前,美股行情短期将显著受美国总统大选的影响而有波折,但是总体风险可控,可以参考2012年奥巴马对阵罗姆尼的大选冲刺阶段对股市的影响,即9月冲高、10月回落、年底再拉回。

  • 2012年美国大选时市场最担心的是对财政悬崖及未来货币政策走向产生不同的影响而带来的不确定性。如果奥巴马当选,将大概率的出现两党分别控制两会的局面,从而解决财政悬崖的过程将更加复杂,但是宽松的货币政策会继续为经济护航;若罗姆尼当选,共和党同时控制两院的概率较大,但是市场对宽松货币政策难以持续的担忧将上升。因此在10月下旬到大选日美股下跌等待大选结果明朗,选举日结果显示国会分立,投资者担心财政悬崖拖累经济,美股大幅下跌,但是随着白宫很快和国会达成协议,美股恢复上行。

  • 这一次美国大选,市场同样会担心两位不同候选人上台后采取不同的经济政策,包括货币政策、财政政策等等。特别是,如果特朗普这位与传统政客形象不太一致的竞选人上台以后会给政策带来什么样的变化:比如是否会如他竞选中表现的一样支持联储加息、对货币政策态度偏鹰,从而冲击货币环境。最终,如果希拉里胜出,当前政策延续性较强,不确定性消除;即使特朗普胜出,考虑到其商人背景,偏鹰的货币政策态度大概率也仅仅是选战策略,上任后也会主动打消大家的疑虑。



三、展望:下阶段美国大选及美股走势对香港市场的影响

3.1、中期展望:全球资产配置的钟摆开始摆向新兴市场,港股最受益

我们在深度策略报告《财富配置全球化,港股开启新牛市》20160913曾系统论证港股新牛市的六大基础,其中论证了包括美国总统大选在内的全球主要大国的政府换届带来的影响,港股有望成为避风港。再简要论述如下:

第一,港股新牛市的海外基础:全球资产配置的钟摆已经开始摆向新兴市场,港股最受益。全球经济低迷,低利率和资本过剩的环境仍将持续较长时间,但是,货币政策过度宽松导致的社会财富差距越来越大,带来巨大的政治压力。在2016-2017年主要的大国都面临政府大换届,政治压力将导致货币政策、贸易、汇率政策的不确定性增强。全球货币政策放松空间受限,使得全球特别是发达市场泛滥的高估值资产受压制,而港股市场的低估值优质资产则被追捧而成避风港。


第二,港股新牛市的宏观基础:中国经济转型至中段,增速低位徘徊趋稳、结构调整有进展,硬着陆的风险解除。

第三,港股新牛市的资金基础:低收益率时代,中国财富全球化配置的需求强烈。低收益率时代难以逆转,但是,境内各大类资产不论是债市楼市还是股市经过风险调整后的收益难以有效满足社会财富的庞大资产配置需求。中国财富配置全球化是大势所趋,美国、欧元区、日本海外证券投资存量占GDP比例2015年末达53%65%85%,而中国才2.4%

第四港股新牛市的制度基础:沪港通是人民币国际化及资本市场双向开放的成功创举,伴随着沪港通和深港通总额度取消、基金互认等质的飞跃,中国财富全球配置步入加速期,庞大内资无缝对接地拥抱港股。人民币汇率中期或将在资本管制条件下呈现有序、可控地贬值。以沪港通形式实现的境内和境外资本互通,是人民币国际化的有效探索,通过这一创举,国内资本可以利用港股通渠道配置海外资产,但是,并不会带来资本外流的压力。

第五,港股新牛市的市场基础:最便宜定价+最强势货币+最强的资产。港股依然处于战略性底部区域,转机已经发生,具备中长线配置价值。(1)香港市场兼具全球最低估值和高分红的特征,可谓最便宜的定价。(2)港股的优质公司依托中国经济基本面和联系汇率制,随着海外投资者对中国经济的悲观预期开始修复,将被重新估值,可谓最强的货币(港币相当于美元)和最强的资产。

第六,港股新牛市的投资者基础:港股生态环境正改变,中资逐渐有主导权。 (1)内地的投资者比例从1996年的1.0%大幅提升到2015年的21.9%,仅次于欧洲(34.2%)和美国(22.5%)。(2)内地资金在大盘蓝筹港股的定价权方面取得了显著进展,2016年以来一些金融股的港股通成交金额占总成交金额的比例已在10%以上。


3.2、短期展望: 910月美国大选对港股或有冲击,可逢低布局

2016年四季度以及2017年的某些阶段,海外市场风险有望上升,或对港股有冲击。但是,港股牛市初期的震荡向上、底部抬高的趋势不会改变,因此,每次跟随海外市场的调整之后都是布局机会。

港股新牛市下阶段或遭遇的惊扰:10月初至118日的美国大选冲刺阶段,海外市场的波动性将有望提升。从前两部分的论证可看,美国大选日之前的选情冲刺阶段,美国股市9-10月表现都弱于非选年;大选日后一个月的表现明显强于大选前;大选结果的不确定性对港股市场形成短期强烈扰动。

类似这种港股新牛市遭遇的惊扰本质上是政治压力上升而导致海外经济政策的不确定性。未来政策焦点若改变以往过度依赖货币政策的导向,利率下行受制约,高估值资产将受到冲击。相比而言,香港股市的估值尚处于较低水平,惊扰之后反而是机会。

 

3.3、港股投资策略:牛市初期,利用震荡逢低布局

这个阶段最核心策略是寻找优质资产,逢低买买买。立足未来数年来看,当前只是牛市的初期,大多数人还心存疑虑,因此,获利盘很容易随着短期风险而释放调整压力,但这时候恰恰是逢低布局优质港股的良机。9月、10月,美国大选、意大利公投等不确定因素,港股很可能伴随海外市场波动而顺势调整,但是,最终将有惊无险。年内震荡向上的催化剂:保险资金流入港股;深港通最快有望11月正式开通。

建议精选龙头并逢低布局的投资机会包括:(1)高收益资产仍具有吸引力;(2)港股特色标的,转型中国真成长股+深港通交易性机会;(3)行业龙头,胜者为王,传统中国价值投资;(4)交易所以及经营港股和海外业务的优质券商。


附录:特朗普与希拉里主要政策梳理

以下将针对两位总统候选人此前的政策主张进行梳理分析,以帮助我们能厘清任一位候选人上台后所可能出现的情况,并及早做出准备。

1.贸易政策:反对TPP

首先,两位总统候选人都是TPP的反对者,特朗普在98日的演讲上重申了他反对跨太平洋伙伴关系协定,而希拉里在911日作经济政策演说时也表示将阻止任何扼杀就业和压低薪资的贸易协定,包括TPP

 其次,两位候选人都指责其他国家的汇率操控行为,特朗普表示将加强贸易执法,对进行不公平倾销和补贴的国家征收惩罚性关税,比如他曾威胁要对从中国进口的商品征收45%的关税,对从墨西哥进口的商品征收35%的关税;而希拉里则针对外国商品进口商,欲对违反法律的进口商实施有针对性的关税

 最后,二者都表示将严厉打击侵犯知识产权的行为,鼓励创新。

 对于TPP,特朗普认为TPP降低各国关税,将影响美国商品的海外销售,废除意志较强;而希拉里的反对只是因为最终达成的协议未达到她的预期,因此更可能寻求的是重新谈判。


2.税收政策:特朗普式平权、希拉里的富人税

在个人所得税上,特朗普主张对所有人实行降税,将现行的个人所得税累进档从7个简化为12%25%33%,而希拉里主张大幅度提高富人的所得税比例,支持征收巴菲特税。特朗普的个税政策,是为特朗普和他的富人朋友们服务的政策,并将在能见的中短期内造成政府债务的提高,削减政府的财富再分配能力,进一步扩大贫富差距,对经济成长造成负面影响。

 在企业所得税上,特朗普主张将企业所得税由35%降为15%,对于适用较高个人所得税的自由业及非法人小企业,承诺一律试用企业所得税15%,对海外资金回归美国仅征收10%的税收。希拉里则主张对总部转到海外的美国企业课征离开税,打击它们为了避税采取的税负倒置措施,同时承诺终止企业的收益分离避税行为。此外,希拉里尚未对奥巴马呼吁将企业税降至28%作出回应。

整体上来讲,特朗普的税收主张就是降税,通常情况下能促进投资增加和推动经济成长,但在很大程度上更有利于富人阶级,可能造成贫富差距的进一步扩大,损害经济在长期内的增长潜力;而希拉里的主张则延续着民主党大政府、高税收、高福利的一贯论调。


3.基础设施建设:增加投入

两方意见少有的一致,都主张增加在基础设施建设上投入庞大资金以刺激民间投资。特朗普有意发行基础设施债券,开放民间购买,其基础设施资金目标是5000亿美元。希拉里则承诺将在上任后100天内寻求国会通过5年内投资总额达2750亿美元的基础设施建设计划。


4.制造业:重振美国制造业

双方都主张重振美国制造业,为美国人创造工作机会。特朗普认为通过加大基础建设及采取贸易相关措施可振兴制造业,主张基础设施建设使用美国制造的商品,对于损害美国制造业的不公平外国竞争者,将采取更严厉的贸易手段,以恢复数百万个就业机会。希拉里同样主张对不守规矩的外国竞争者采取强硬的贸易政策,以保护美国的制造业,此外她支持科学研究,以创造全新的产业,并对贫困地区采取低税政策。


5.最低工资标准:提高最低时薪

希拉里方面则一直赞成提高最低工资标准,主张从时薪7.25美元增长到时薪12美元,并鼓励各州推动15美元的最低时薪。而特朗普在此问题上态度反复,在共和党初选辩论时他声称不会提高最低工资标准,此后又表示应该提高,但未给出明确的数字。相较于特朗普态度的暧昧,希拉里在此问题上立场坚定,原则上最低工资标准提高将打击劳动力密集产业,不利于低端制造业,但与其支持创新、建立新产业的主张相衔接。


6.能源政策:特朗普支持传统能源,希拉里发展新能源

在能源使用上,双方分歧明显。特朗普主张捍卫煤炭行业,呼吁增加化石燃料钻探,减少环境监管,取消奥巴马政府对能源行业的限制,支持美国石油出口。特朗普不支持对发展可再生能源,强调传统能源的开采利用。希拉里注重环保主义,明确表示将延续奥巴马政府的环境政策,支持美国环境保护局对能源的管制,反对在美国近海、北极地区的石油开采。希拉里支持大力发展太阳能,主张联邦政府对可再生能源尤其是太阳能和风能进行补贴,许诺斥资300亿美元进行电网转型,建立清洁型国家电网。

此外,双方都提出要使油价保持在低位,希拉里主张加强扶持页岩油的政策,以保证低油价的持续,而特朗普虽然表示其当选后的首要任务之一就是拉低油价,但这明显与其发展石油产业的主张存在矛盾,真正推行的可能性不大。


7.金融改革:特朗普支持放松监管,希拉里维持并扩大现行法律

特朗普主张废除金融危机期间通过的、一系列旨在加强金融监管的法律,放松银行借贷,并要求成立消费者金融保护机构,为大型银行提供足够的资本缓冲,这将在很大程度上形成对大型金融机构的利好。希拉里则主张维持并扩大现行法律加强金融监管,支持拆分大型金融机构,并要求向大型金融机构征收风险费,若希拉里当选,将明显对银行、保险、券商等金融机构造成冲击。


8.货币政策:特朗普支持加息,然而不可信

特朗普多次在公开场合批评联储的低利率政策,并表示支持联储加息,然而考虑到其商人背景,特别是地产商人,更曾一度濒临破产、被银行团监管,其加息立场大概率仅为选战策略。此外,加息也与其一贯的宽松主张背道而驰,与共和党的论调相违,且在历史上共和党执政时,利率通常处于下行通道。