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经济基本面美国强欧日弱,美元指数或将回升;国内投资强消费稳出口弱,债市上涨不可持续 ---一季度大类资产分析报告

环球财经周观察2021-01-09 16:05:00


前情提要:

今年以来各国经济基本面的一些变化

【2月报】|  我国经济基本稳定,投资外贸超预期,消费偏弱但总体影响有限;高通胀有望渐渐回落,社融收缩,信贷回表迹象明显


导读:一季度以来,主要经济体经济基本面较去年发生了一些变化,经济基本面是影响大类资产价格的基本维度,也会影响政策空间与方向,进而影响市场情绪,我们从基本面出发,对一季度的大类资产情况进行一些分析。


正文:一季度以来,除美国经济增长态势继续向好以外,欧元区、日本、英国经济均显示出疲态,美国通胀回升势头也最好,这成为美联储今年加息3-4次的信心所在,但这是否会拉升美元指数,可能依然存在不确定性。原因在于特朗普贸易保护主义的内在需求仍是弱美元,但美国加息,其他主要发达国家经济疲弱、通胀回升乏力将成为美元继续贬值的阻碍,美元升值压力将有所显现。近期值得关注的是,近一段时间英镑兑美元汇率上升较快,原因在于市场预期英央行将在5月会议上第二次加息,但在英国3月CPI数据出炉后,这一预期立即减弱,同时英镑兑美元汇率大幅回落。前期报告中我们也提到过,目前英镑汇率已回升至公投脱欧前水平,这意味着高企的通胀将逐渐回落,加息应对通胀的必要性在下降。近一段时间欧元兑美元汇率进入区间震荡格局,目前这种格局的打破存在一定难度,欧央行已经注意到欧元升值对通胀带来的负面效应,但欧元贬值又存在来自美国的压力,所以,除非欧元区经济出现超预期下滑,否则目前格局将大概率持续。日元在一季度兑美元强势升值后,近期已经走弱,通胀回落导致QE退出预期有所减弱,中期来看,日元再次走强还需等待相关信号。近期美元指数依然在90左右波动,成为新的常态,打破这种格局因素可能来自经济基本面的变化,也可能来自特朗普对于汇率的政治意愿,目前来看,前者的可能性要大些,即欧日英经济基本面持续乏力,美元经济一支独秀,美元指数开始有限回升。


美元指数未能进一步下跌,为以美元计价的大宗商品提供了一定的价格支撑,但以铜为代表的基本金属价格回落明显,主要缘于经济基本面乏力带来的需求回落。而黄金价格较为坚挺,主要受地缘政治、贸易保护主义风险的支撑,5月特朗普大概率撕毁伊核协议,对金价又是支撑,但总体来看,黄金突破1350美元/盎司的难度非常大,特别是在美元指数下行已遭遇巨大阻力的背景下,未来若美元指数回升,金价回落的空间也比较大。原油方面,OPEC和俄罗斯的供给侧改革继续推动油价上升,目前布伦特原油价格已至73美元/桶的三年多高位,美国经济在稳步复苏,国内原油产量的增加将更多满足国内需求,所以其原油出口增长对国际市场冲击有限,沙特王储还透露出希望将油价推至更高的意愿,为明年阿美的IPO提供便利条件,从俄罗斯的角度,在西方经济制裁的背景下,也希望提高油价以增加外汇收入,综上,油价可能还有上升空间。


2月以来,各主要国家十年国债利率水平稳步回落,与1月初持续走高的态势形成鲜明对比,这主要是由于多国经济强势复苏的态势已基本被证伪,通胀增长也普遍不及预期(美国除外),另外再叠加贸易保护主义带来的避险需求,共同推高了债券价格,压低了债券利率。但据观察,美国十年国债已经出现了再次上升的苗头,这在经济基本面上可以找到支撑,意味着美国货币政策收紧的速度或将加快。而近期我国央行降准1%对冲MLF到期,并主要释放资金给中小银行,导致债市大涨,我国十年国债利率已从3.7%左右快速降至3.52%,我们判断这可能会是债市短期的顶点。央行降准的意图在于弥补银行体系资金不足,意在支持实体经济,特别是在表外融资规模大幅度缩减的背景下,稳健中性货币政策态度未变,债市的反应显得有些过度,目前美国十年国债正处上升通道,近期有突破3%的迹象,近期美中十年国债利差快速缩减至不到60BP,按照易纲80-100BP的利差格局,短期债市回调将是大概率事件,未来随着美债利率进一步回升,我国债市趋势性牛市机会仍难觅。


从近期公布的我国宏观经济数据来看,1-3月固定资产投资增速进一步下滑,特别是国有控股和基建投资,而亮点依然在于民间投资和房地产投资,今年地方政府债务将是去杠杆的一个主攻方向,这势必影响了基建投资的力度。消费相对平稳的情况下,进出口也出现了较大幅度的回落,3月甚至出现了贸易逆差,前文也提到目前外部经济复苏并不强劲,财新制造业PMI数据可为佐证,这会影响出口对于我国经济的拉动。去杠杆背景下,一季度社会融资总量较去年减少1.33万亿,非标融资大幅降低,3月末M2增速重回8.2%的低点,外部需求不强加内部监管趋严,今年经济增速继续下台阶是必然的。而通胀数据虽然较去年有所上升,但总体平稳,汇率基本稳定。以上是经济基本面背景,而目前股票市场的严监管态度并未改变,近期创业板强劲反弹也未改变经济、企业基本面,我们认为今年股票市场的机会首先集中在行业优势企业的利润增长上,其次,在中美贸易战愈演愈烈的背景下,我国技术创新、产业升级的意愿愈加强烈,在政策支持力度方面也会进一步增强,但技术创新岂是一朝一夕之事,但这仍可能从市场情绪方面激发相关股票的表现,从这个角度出发,创业板将有可能迎来一些机会,但要谨防情绪炒作后的一地鸡毛,说到底,还是要更多从企业基本面进行分析。


一、美欧日英经济基本面


美国经济持续向好,通胀稳健回归。2月、3月工业产出月率分别为1.1%和0.5%,均超出预期的0.3%,2月耐用品订单与扣除飞机非国防资本耐用品订单分别为3.1%和1.8%,大幅好于预期,3月ISM制造业PMI为59.3,不及预期60,但仍处较高位置,2月、3月工业生产者出厂价格指数PPI也均好于预期。零售销售方面,2月、3月零售销售环比分别为-0.1%、0.6%,好于预期的-0.3%、0.4%,3月密歇根大学消息者信心指数均破百,4月该指数回落至97.8。物价方面,2月、3月未季调CPI物价指数同比分别为2.2%、2.4%,不仅符合预期,而且呈加速之势,美联储重点关注的2月核心PCE物价指数为1.6%,符合预期,高于前值1.5%,愈加接近2%的政策目标。3月非农就业数据大幅不及预期,失业率与预期、前值一致,平均每小时工资月环比好于预期,同比与预期一致。


欧元区经济略显疲弱,通胀回升受阻。2月、3月工业产出月率分别为-1%、0.8%,不及预期-0.4%、0.1%,3月制造业PMI初值与终值均为56.6,前者不及预期58.1,后者与预期一致,2月工业生产者出厂价格指数PPI环比符合预期。零售销售方面,2月零售销售环比0.2%,不及预期0.5%,但3、4月消费者信心指数均符合或超过预期。物价方面,2月CPI终值仅为1.1%,低于预期和前值,3月初值为1.4%,符合预期,但3月终值又回落至1.3%,显示欧元区通胀回升态势遇到一些阻碍。3月、4月经济景气指数全面不及预期,失业率符合预期。


日本经济略显疲弱,通胀回升受阻。1月、2月工业产出月率分别为-6.8%和4.1%,不及预期的-6.6%和5%,3月制造业PMI初值与终值均小幅不及预期。2月季调后零售销售月率0.4%,不及预期的0.6%,3月家庭消费者信心指数亦小幅不及预期。2月核心CPI为1%,符合预期,但3月该数据回落至0.9%,距2%的目标仍有不小差距。3月失业率2.5%,好于预期2.6%。


英国经济略显疲弱,通胀连续两月回落。2月工业产出环比0.1%,不及预期0.4%,3月制造业PMI55.1,好于预期54.7。零售销售方面,2月季调后零售销售月率0.8%,好于预期0.4%,3月季调后零售销售月率-1.2%,不及预期-0.5%。通胀方面,2月CPI为2.7%,不及预期2.8%,3月CPI继续回落至2.5%,不及预期2.7%。3月失业率2.4%,与预期、前值一致。


二、中国经济基本面


1、投资    【全国固定资产投资(不含农户)】

        

1-3月固定资产投资(不含农户)同比增长7.5%,较1-2月回落0.4%,国有控股投资同比继续回落,民间固定资产投资同比持续上升。第一产业投资增速高企,但其在总投资中占比较小,第二产业投资增速继续回落并创出新低,第三产业投资增速相对平稳。基建投资同比继续大幅回落,房地产投资增速依然保持在较高水平。


图一:2016年以来全国固定资产投资(不含农户)与民间固定资产投资同比

图表来源:统计局网站整理

       

图二:2016年以来三次产业及基建、房地产投资同比增速变动

数据来源:统计局网站整理


2、消费    【社会消费品零售总额】


3月社会消费品零售总额同比增长10.1%,较1-2月上升0.4个百分点,1-3月社会消费品零售总额同比增长均为9.8%,较1-2月上升0.1个百分点。


图三:2016年以来社会消费品零售总额当期/累计值同比

图表来源:统计局网站整理


3、贸易    【进出口总值】


3月进出口增速仅为5.3%,创下16个月以来新低,出口更是出现13个月以来首次负增长。


图四:2016年以来进出口总值同比增速变动

 数据来源:海关总署网站整理


4、物价与指数  【CPI、PPI、PMI】


3月CPI同比2.1%,较2月的2.9%回落明显,进一步说明2月CPI高企主要受到高基数的影响,目前通胀水平更为客观。3月PPI同比3.1%,较前值进一步回落。


图五: 2016年以来CPI、PPI变动

 数据来源:统计局网站整理

        

3月官方制造业PMI为51.5,经历了2月春节因素扰动后已大幅回升,但3月财新制造业PMI回落至51,较前值回落0.6,显示外向型中小企业活跃程度有所下降。


图六:2016年以来官方与财新制造业PMI变动

数据来源:统计局网站整理

      

5、社会融资    【社会融资增量、信贷增量】


3月社会融资规模增量为1.33万亿,其中银行贷款1.14亿,代表非标融资的委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票三项融资额均为负值,债券融资大幅增加。一季度社融总额5.58万亿,较去年同期减少1.33万亿,3月末M2增速再度回落至8.2%的低位。


图七:2016年以来各月社会融资及贷款增量

数据来源:央行网站整理


图八:2016年以来M1、M2增速变动表

数据来源:央行网站整理


6、外汇    【外汇储备、外汇占款】


图九:2016年以来外汇储备余额变动表

数据来源:央行网站整理


图十:2016年以来外汇占款余额变动表

数据来源:央行网站整理