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资产选择理论以及分析——证券投资的不确定性(10)(上)

股票投资之内参交流2021-11-22 11:32:53


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资产选择理论是一个理论体系,是关于资产,尤其是关于金融资产的定价、收益、风险这几个要素之间关系的理论体系。它是经济学,特别是金融投资学的重要内容,围绕这一理论所展开的讨论是经济学中的一大景观。如同任何理论的发展都有一个不断创新的过程一样,资产选择理论也是在不断扬弃的过程中逐步发展起来的。我们可以将其发展过程划分为两个阶段:一是50年代以前的传统的资产选择理论阶段; 二是50年代以后的现代的资产选择理论阶段。


传统的资产选择理论


传统的资产选择理论的主要代表人物有费雪、希克斯、凯恩斯、弗里德曼、托宾等人。笔者在此只是有选择性地介绍儿位学者的有代表性的观点。

费雪是一位对统计学很有贡献的、,多才能的学者。也许正是因为他在统计学上的造诣使得他在经齐研究中广泛地运用统计方法他在上世纪末就提出以概率分布描述资产收益率的不确定性。


希克斯,这位在当代西方经济学家中有时代性影响的人物,在他的货币理论中,比较重视风险因素对资产持有的重要影响,他把资产按风险和收益由小到大排列为: 现金、短期拆借贷款、短期贷款、长期贷款、物质财产权(包括股票)。并提到风险越大,收益也越大,因为要补偿风险。希克斯在他的《对于简化货币理论的建议》一文中说明了“大数定律”的运用会减少投资的风险和不确定性。各自独立互不相于的投资越多、越分散,整体风险就越小。这也就是现在人们常说的“不要把鸡蛋全装在同一个篮子里”的意思。这一定律的运用,会战少风险和不确定性,增加收益。但是,投资越分散,其费用就越大,这又会阻碍投资分散化。解决的办法是寻求既能使投资分散化,又能减少其费用的途径。


希克斯于《货币理论评论集》一书中,在“边际效用货币论”和流动性概念基础上提出了他的资产选择理论。他认为选择理论考虑的关键是收益与风险,如何从若千组对不测事件预期的概率分布中选择一组对于全部预测来说最好的预测。为此可以小心地运用边际分析方法,寻找效用的最大化之点(即使每种资产或债券的边际收益都相等)。而流动性与风险恰好是互逆的: 流动性越大,越完全,风险越小,但收益可能也小; 流动性越小,越不充分,风险就越大,收益相应可能也越大; 且预期因受风险因素影响很难准确。他还引人时间因素,强调在时间过程中,一切因素都是可变的,这就增加了实际经济过程的不确定性和风险。此外,希克斯认为资产选择的一个结果是进一步的不稳定,因为投资者在不断地调整其资产组合,以期减少风险,保证收益。他还认为,投资者事实上不会为了减少风险而把他的资产分散到所有的各种证券上,因为这里有个交易费用的问题。希克斯的这一理论对于金融资产间的选择提供了依据的原则。可以看到,希克斯所谈论到的资产选择已经包含了风险分散理论的基本原理。这比起当代西方经济学界公认的现代资产选择理论之父马科维兹的理论整整早了20年,而且他可能是第一个将交易成本 

概念引人资产选择领域的学者。遗憾的是,由于希克斯没有系统地表述其理论体系,西方经济学界较少谈到他在这方面的贡献。凯恩斯认为人们对货币的需求出自三方面的动机,即交易动机、谨慎动机和投机动机。由此,凯恩斯不像传统的货币数量说那样仅把货币看做是便利交易的工具,面进- 一步把货币看做是一项资产。这样,资产相对价格的变动必然影响人们对包括货币在内的资产结构的调整,从而影响人们对货币的需求。凯恩斯在货币的需求理论上,认为有一个为大多数投资者认可的正常的预期利率,当市场利率降至或低于这一正常利率时,投资者将大量增加现金持有量直至完全持有现金; 当市场利率高于正常利率时,投资者则大量减少现金持有量直至完全持有债券。市场利率降至不可再降的水平时则货币需求变为无限大,这即所谓的“流动性陷阱”。



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